尊敬的屠光绍副市长，尊敬的纪校长，各位嘉宾、各位来宾，大家下午好。下面由我代表研究团队给大家做报告，报告主题是分化振荡与复苏中的中国宏观经济，从这个主题能够看出我们的一些基本观点，以及对未来经济的一种判断。
　　　 从这里面我的汇报内容从四个方面进行展开，第一个部分，对目前总体表现及其内在机制进行一些分析，当然，在座诸位大家都是专家、业内人士，我们这一部分重要在于，我们的内在机制的分析。第二部分，对于在分析和判断的基础上，运用我们的预测模型做出的预测。第三部分，也是我们的重点部分，是对于未来所要面临的风险和问题的一个探讨，这个里面，我们集中会给大家提出9大风险。第四个部分，基于前面的分析预测问题的提出所作出的各种政策建议。
　　　 第一部分，中国宏观经济的总体表现。我们认为总体表现从四个方面来归纳。
　　　 第一方面，目前宏观经济已经止跌触底，但是止跌触底本身并没有更深的含义，因此第二个方面要谈到结构性分化，第三个方面，我们认为很多指标有冲突。第四个方面，我们认为目前很多的总体现象用底部振荡归纳是比较确切。
　　　 首先从触底来讲，主要从6个方面来进行反映，首先一个，从GDP增速来看，我们今年第一季度基本上是我们整个宏观经济的底部，那么第二季度第三季度第四季度开始开始缓慢回升，这个缓慢的回升，主要是从同比数据来看，从同比的数据来看，积极因素来看，环比的数据是有振荡的。第二个表现触底就是信贷和财政政策支持下的固定投资出现迅猛的发展，并且从目前所看到投资的动态变化我们认为这种态势会持续，并且成为中国宏观经济持续复苏的一个很核心的动力。第三从工业增加值看到，它是起稳小幅波动的态势。第四从工业里面制造业来看，制造业已经走出低谷。第五个从消费来看，无论是民意消费还是实际消费的增速，基本上处于相对平稳的高速状态。第六，从财政收入，财政收入里面最核心的就是5月份的财政收入，虽然存在各种因素，但是总体变化依然是向上的一种变化。
　　　 前面从6个方面所体现出来的一些总量性的变化，我们认为单纯看到总量性的变化，对中国宏观经济的认识是非常表面的，为什么呢？因为我们从结构来看，我们能够列举大量的数据来证明宏观经济并没有出现完全向好的，从结构来看，宏观数据呈现两面性，一方面，与固定投资实际消费股票市场还有部分行业的生产指数出现了强烈反弹。但是另一方面，与出口、民意消费、各种价格指标、利润指标，以及我们的财政收入，未来趋势的变化，我们来看，整个经济还是以下滑的力量比较明显，这两方面存在明显的分化和冲突，如何来理解、解释？特别是在同一种分析框架里面如何解释两面性以及指标的冲突性，这是我们理解中国宏观经济的实质关键。
　　　 大家可以看一看我们对于反弹面和下滑面所作出的指标列举，反弹面体现在8个方面。下滑面也体现在8个方面。第一，在出口下滑的同时，投资驱动模式步入信贷和财政主导的萧条期驱动模式，我们可以看到，目前以往所出现的出口和投资图像改变了，但是投资依然向上，这说明我们进入一个萧条期。另外很重要的是工业增加值和用电量同步变化也被打破，这说明，按照我们的分析，这说明了中国工业化的增长模式也步入萧条期，并且在危机里面，工业化，特别是重化工为龙头的增长模式，受到比较大的打击，大家可以从这个图形可以看到，我们在任何萧条的时期都会面临这样的问题。
　　　 另外我们也看到，内陆和海路运输的变化，在货物运输和PM值反弹的同时，港口运输同比是负增长，这样的变化，表明是我们的内和外贸的变化。第四方面，我们还会看到，实体面和虚拟面发生明显的变化，一个是货币增长很快，但是物价却出现下滑，后面我们还会看到上市公司的利润出现下滑，但是我们的股票市场市值却出现蒸蒸日上，这样也是一个很重要的变化，这种变化意味着固定资产通货膨胀的压力比较明显，而且里面意味着我们在金融货币里面空转，流动性对实体经济的渗透力是逐渐的削弱，同时存在低效率，这是值得我们关注的。这样历史的变化，我们会发现，目前的分化已经处于历史的高点，如果我们从M2和工业值之差，它也处于历史的高点。第五我们也发现，在总体工业产量上扬的同时，利润出现下滑，特别是很多行业出现的状况是越亏损越生成这样的局面，说明政策性的反弹，市场效率的基础依然是比较薄弱的，我们所看到的这个图形，是钢铁行业的产量和利润变化的图形。还有一个是我们经常会产生的汾河的地方，有些人利用民意消费增速说明经济下滑，有些人用实际消费增速在上涨在说明经济在上涨，这样的一种消费增速在民意上和实际上的分化如何解释？我们只能通过总供给和总需求动态比来看，这里面重要一点是说明我们在总需求下滑的同时，我们还面临着总供给放量的冲击，这种冲击说明我们消费领域出现问题的实质。第七个方面，我们看到就是股票市场高涨的同时，利润在进行下滑。第八个方面，房地产销售出现大幅度的上涨，同比增速接近40%，但是我们的投资量却徘徊在低水平，这说明我们整个房地产投资，房地产商还是处于观望的态势，复苏的基础后面会谈到，依然是很不确定的。大家可以看到历史图形。第九个方面，政治性投资出现，市场迅猛反弹，而市场增长速度却持续低迷，这个图形看到是国有与非国有投资增长的态势，这个图形所看到的是内资和外资企业他们投资分化的状况。因此，我们还会根据39个大的行业进行分类，我们发现，靠近市场、出口行业的投资增速是明显出现下滑，而靠近政策刺激的行业出现明显的反弹。所以说，政策层面的反弹和市场层面的下滑，是比较明显的。第十个，制造业内部也出现分化，很重要的一个就是两种PM指数他们之间出现冲突，这种冲突并不完全说哪一种指标比另外一个指标更加的有优势，但是可以看到这两个指标呈现不同的事，一个是靠近政府，一个是靠近市场出口和中小企业变化的趋势。因此从前面十个方面我们会看到政策层面的反弹和市场层面的下滑是必行的。
　　　 下面我们可以看到有6大类指标出现明显的冲突，第一个就是工业增加值首次低于GDP增速，中国宏观经济步入变异期，经济下滑当中，中国工业受到巨大的冲撞，而不是中国增长结构产生稳定性变化和调整。我们从这个图形可以看到，工业增加值的增速提升和服务业工业增加值的变化，在正常年份的时候，是工业增加值比较高，服务业增速比较低，但是任何萧条时期中国都会出现工业增加值下滑，而服务业增加值上涨，这种模式如何显示，工业化增长模式受到了冲击。第二个固定增速与GDP增长速度和工业之间增加值越来越大，表明目前的高速固定投资没有落在实处，我们从这个图形可以看到，目前固定资产投资与GDP增速是到一个比较高的位置，但是这在历史上曾经发现这种事情。如果与工业增加值之间的差异，也会看到，在96、98年这个时候，他们的差异也达到37个点，也是非常高的，我们认为主要是萧条的表现。存在系统性的数据做假这个可能性不大，我们会发现，在任何萧条时候重新调整是比较持续的、猛烈的，这在未来，也还会产生的，大家看到从去年第四季度到目前重新调整的速度是非常快，这次我们在经济变异里面很重要的一个，大家要参考的一个重要指标。
　　　 第三个我们还会发现固定投资总额高速增长，但是投资品的价格和生产质量的出产价格却存在下滑，我们的固定投资增速高达32%多，但是　 的PPI与我们的投资品价格却是-7%多，这个如何解释？我们认为这样很多的该投资的，该到位的资金没有到位，该投资的资金没有投资，可能出现这样的现象。第五，我们发现居民收入增长与失业率上升，实际收入水平上升与居民感受指数下降存在冲突，这说明政府专一性支付的力度比较强劲，未来收入政策的可持续性对于收入的稳定十分的重要，目前来讲，我们城市和农村的实际收入，从一季度来看还是非常好的，同时消费指数也很好，但是我们经常想到我们处于经济下滑的状态，处于底部运行的状态，为什么这两种数据会出现这么大的差距呢？大家可以看到，居民的实际收入超过GDP的增长水平，城市是5.1%，农村是3.1%，还有其他的一些，最后分析的一个就是，如果我们剔除转移镇现金，农村只有5.6%，这是大家感受比较明显的，大家可以看看这个图形，这是历史变化，这个变化里面我们可以发现，目前出现是城市和农村的收入GDP增速高，这样的情形并不多。另外人民银行所做的调研，当期和未来收入明显感到下滑。我们的实际消费和消费者消费信心指数，以往基本还是同步的，但是现在来讲我们发现一个是急速下降，一个是快速上涨，这也与我们所做的抽样调查是相反的，人民的储蓄是大幅度提升。有一个核心的解释，政府对特殊人群收入的补贴，对于各种汽车下乡、家电下乡的转移支付，各种加起来短期效应还是比较明显的，但是这种效应能不能持续，是未来消费变化的一个很重要的诱引。这是前面所讲的十大分化，六大冲突，这个里面，十大分化、六大冲突所体现出来我们还会发现的就是底部振荡初步显现，底部振荡主要把一些参数进行列举，企业利润、PM指数、财政等等，这些数据都出现波动的状态，因此，我们对于内部底部的动荡分析，我们认为未来底部振荡可能会持续一段时间。
　　　 宏观经济在政府强大的政策刺激下，在萧条和政策性萧条情况下，中国经济出现两面性，政策反弹与市场下滑并存，中国宏观经济在止跌过程当中并没有起到逆转市场的效应。在宏观经济两面性的作用下面，很多传统宏观经济传递机制和运行规律被打破，导致出现结构分化，相互冲突的态势面临很大的不确定性。这些分化和冲突宏观变量在动态调整导致中国宏观经济呈现底部振荡的运行特点，我们对于目前宏观经济的描述就是16个字，止跌触底，结构分化，指标矛盾，底部振荡。从目前这样的判断，我们把它放到更远的角度来看看目前的宏观经济是什么样的情况，我们要从周期阶段的角度来看一看中国宏观经济目前处于周期变化的哪一个阶段。世界经济的繁荣、衰退、萧条、复苏，现在我们正处在萧条向复苏的过渡。把我们的止跌复苏进程里面划分四个阶段，第一阶段是政策性需求反弹与止跌阶段，这个阶段有很多的表现，也有进入前提。第二是一种比较重要的阶段市场性需求回升的阶段，这里面很重要的就是我们认为它主要的表现就是市场性的投资和市场性的消费止跌回升，目前我们认为，市场型的投资和市场型的消费并没有回升，同时我们认为进入的前提很重要的一个就是政策拉动效应要全面显现，第二个就是外需下滑的形式要出现逆转。另外房地产的变化也是很重要的一个，这是第二阶段。经济全面复苏真正的阶段是什么？理论认为是产出接口收窄的阶段，不仅仅要考虑总需求还要考虑总供给，我们现在所面临很头痛的产能过剩的问题，如果我们没有在这个上面做出重要的调整，我们很难步入到第三阶段。第四个阶段就是产出接口消失的阶段，供求平衡的阶段，这个时候宣布完全走出萧条宣传进入经济下一轮繁荣的阶段，现在我们还处于第一阶段，政策性反弹，这个阶段还具有很多不确定性和风险。
　　　 下面来看看预测，根据前面阶段的判断，目前16字现状的判断，按照一些参数设定财政赤字率是3.5%，比国家公布的要高一点。第二平均汇率6.83，预计我们的模型预测的结果认为GDP的增速是比较乐观的，虽然总体的分析比较的悲观，但是预测是比较乐观的8.4%，因此我们保8是没有问题的。当然，这也是处于对于模型本身的调整。这里面的很多数据，GDP8.4%，投资27.5%，这里面有很多前提，我们的消费政策实际上要大规模的出台。第四个我们的外贸出现下滑。我们的外贸顺差出现明显的降低同时宽松货币政策是持续的，M2全年增长22.6%，另外我们认为CPI全年是在-0.5%，当然，预测只是模型运转以及专家前提判断的产物，更重要的是我们对于预测里面内生的一些东西的分析和判断，所以我认为核心部分在于第三个，刚才我们讲了我们处于第一阶段，现在我们要度过这些风险，第一风险潜在供给扩大与产能过剩。我们用新方法做出来中国潜在产出缺口我们发现，09年产出缺口是扩大的，我们的潜在总供给与现在的总需求之间的差距还是在放大，这个实际上是我们宏观经济形势里面所面临的物价水平下滑，以及增长反弹里面很重要的一点。一个是用年度数据做的，一个是用季度数据做的，年度数据做的更加明显，如果在产能过剩问题上面不进行管理，同时我们不调整以往简单的凯恩斯危机解决方式，我们将会非常的危险，04年-07年的高速增长带来潜在供给的增长，一个是供给的力量，一个是需求的力量导致08年的危机，我们要使中国经济复苏，我们要从危机的根源去寻找，一个是需求治理，另外一个是供给管理，这是非常重要的，所以这是我们认为，如果在供给管理力度不够的话，我们再度探底的风险依然是存在的。这里面第二个风险，外需进一步的恶化，累计性冲击效应加速的风险，这个风险，实际上是很多人都预计到的，但是我们要强调的一点是说，外需如果是一个月恶化，两个月恶化并不是非常的严重，但是如果是长达一年以上外需的恶化，它所产生宏观累计性的冲击将会出现加速的状态，这个是我们更为关注的。那么目前的现状，外贸下滑和我们的进口下滑，可以从这个图形得到很好的表现，进口和我们的出口同比下滑，但是我们要看到，剔除价格因素我们会发现，我们的实际出口增速在2月份、3月份出现明显的反弹，处于-6%的水平，但是我们出口增速是下滑的，实际还是处于下滑。另外一个就是贸易顺差，民意的贸易顺差和实际的贸易顺差，实际的贸易顺差恶化程度比我们想象还要大，为什么贸易会进一步的恶化呢？我们谈三大原因。第一，世界经济虽然出现一系列回暖的迹象，但是金融危机并没有消除，实体经济依然处于下滑区间，世界经济难以在2010年一季度出现反弹，这决定了中国出口将面临需求持续恶化的局面，这里面，我们4月份的时候，全球有一种乐观的情绪，这种情绪导致下面图形惹得祸，这种回暖是底部的回暖，先行指数它只是一个提前3-6个月的信号，实际会不会如此，它有很多的变数，因此从实体经济来看，第一，GDP还持续下滑，大家可以从这个图形来看，发达国家下滑的深度是超预期的。第二，失业率持续攀升，特别是5月份、6月份的数据出来之后，马上要公布6月份的数据，预计美国的失业率要高达9.4%。第三工业生产下滑，生产增长率大幅度的下滑，尤其是制造业，可以从这个图形看到，制造业的下滑打击最严重的就是德国、日本和中国。第四个主要国家的消费下滑，依然十分明显，最明显的就是美国5月份的数据里面消费出现下滑，储蓄出现增长，这一场危机里面宣告两种模式出现危机，一个是美国信贷为主体的过渡消费，另外一个危机就是以中国的出口投资过渡储蓄的模式出现危机，因此，美国所出现的储蓄率上升，消费率下降的迹象，对于我们并不是一个好信号。第五个，固定投资出现更大幅度的下降，我们看到，固定投资增长很快，但实际上整个世界是非常不好的，大家可以看到日本、美国、欧元区，同比下滑都是在两位数以上，这是我们谈到的第二个。
　　　 金融危机度过最困难的时候，但是金融萧条并没有消除，并存在危机反复的可能性，为什么这么谈呢？第一，导致金融危机直接产生的核心根源，美国的住房情况依然很差，我们可以看到，这是许国次贷住房违约率在持续的上升，这是美国抵押品赎回率持续在下降。第二个信用卡违约率在上升，抵押率违约率在上升。我们还可以看到，发达国家的M2，特别是许国的M2，这几个月是出现下降，日本M2有抬头趋势，但是英国M2出现更大幅度的下降。第五个发达国家各种宏观刺激政策已经处于历史最宽松的状态。政策层面我们发现它的空间很窄，因为低于历史最低水平，财政政策大幅度攀升，很多已经超过很多国家的警戒线，大家可以看到，主要国家的中央财政赤字，特别是09年的财政赤字是处于历史的高位，所以这也是全球复苏利空的消息。石油和国际大宗商品价格的攀升也将阻碍世界经济的复苏。大家可以看看，这是石油价格的变化，另外这是国际大宗商品的变化，目前反弹的力量是非常明显的。同时我们也看看各种机构对于世界经济的预测，我们发现实际上是非常悲观的，目前，IMF已经进一步调低世界经济复苏的进程，这是大家一定要关注的最为宏观的背景。
　　　 在世界实体经济深度下滑以及贸易保护主义多层因素的影响下，世界经济处于同时下滑的共振期，由于各个国家都在紧缩自己的需求，会产生共振，第一步由于金融危机带来的，第二会看到实体经济的下滑会产生相互的共振，目前全世界各国的出口下滑并没有见底，这个图形的发展趋势没有任何见底的趋势，并且我们还发现一个问题，中国在整个世界经济里面，出口下滑、进口下滑的态势，实际上并不是最差的，而是处于中偏上的位置，发展中国家最差的是俄罗斯，发达国家最差的是德国，他们的外贸下滑同比下滑都达到40%多，俄罗斯达到50%，所以这个是大家要记住的一个背景。
　　　 另外，贸易融资大幅度的短缺，全球短缺是2000亿美元，另外就是贸易保护主义，去年光中国贸易冲突的案件增加25%，世界来讲增幅也比较大。中国在世界上这一次的外贸出口还是会持续时间比较长，大家看一看，这是世界各国各种机构对全球贸易量的预测，联合国的预测很悲观，认为09年全球会下降11%多，在这样的背景下面，我们会谈到，贸易同步下滑的共振期还会持续。
　　　 在金融冲击下，各国汇率波动以及贸易融资缺口的激素扩大等因素将使世界经济复苏成本增加，08年是周边国家金融出现巨幅动荡，金融动荡往往我们关注是美国，从指标体系来看，外围国家的金融动荡比中心国家的金融动荡更加的剧烈，其中表现最重要的一个指标就是汇率，我们会发现，周边国家的汇率实际有效汇率波动超过24%，实际汇率超过15%，导致我们各种投机损失和冲销成本扩大3倍。大家可以看一下，未来的汇率波动还会更大。我们的贸易伙伴国的贬值程度很大，巴西贬到12，印度贬15，俄罗斯贬25等等。外需通过前面几个方面的叙述，金融危机本身对贸易的冲击，我们可以看到贸易下滑，它会直接导致GDP的下滑。我们会看到，他会通过两种联动机制影响投资。出口收入消费连队机制影响消费，这个传递时间相对比较长一点，特别是消费，这个会使我们的危机传递持续，这里面我们会看到出口占中国32%，外贸持续下滑，用内贸能补足吗？根据人民大学的研究团队，我们国家内贸和外贸的差异系数是非常大的，结构存在巨大的问题，我们的判断是不仅总量弥补不了，我们的结构更有问题。
　　　 大家可以看到，这是居民投资出口带动的产业体系，他们存在很大的差异，这个图表是用投入产出做出来的。另外是产出和居民消费中间的贸易品和非贸易品的比率，这个差异也是非常大的。当然总需求和总供给的结构性差异也很大，贸易持续恶化会导致中国结构性问题会大幅度的显现。我们结构性改革，实际上在贸易持续恶化的时候，它的难度会更大。货币冲击与输入型价格上涨，通货膨胀、紧缩突然逆转的风险。从货币指数发现很宽松，如果从技术几个参数会发现，通胀的压力，潜在的压力还是很大，当然，很重要的，如果从定期比、环比来看，现在已经步入到通货紧缩的尾声。我们国家的通货膨胀形成机制是有它的特殊性，我们认为中国很有可能成为世界通货膨胀逆转点，但是也会为此付出很大的成本。
　　　 房地产方面的风险，它的资金量很紧张，并且再度恶化的风险是存在的，尤其是资金的供应面这个量很大，库存压力也很大，大家可以看到这是控制面积指数，土地储备情况，还有在建工程的动态关系，我们在前两年在建项目上马很多，按照房地产建设的周期，在未来来讲，供给会有一个放量的过程，当然还有其他的需求方面的因素，我们认为并不是稳定的，特别是收入所支撑的房价支撑力，我们认为还是比较脆弱的。
　　　 政府性投资的悬空与市场性投资的挤出并存的风险。我们通过很多的数据可以来进行反映，如果大家对于这个有兴趣，可以对我们的报告进行详细的阅读。因此我们认为，目前市场性投资低迷的原因取决于是因为六大原因，其中一个很重要的一个就是资金挤压和项目挤压。
　　　 总量可持续掩盖下的财政结构性恶化的风险。这个风险很重要的一个是谈地方财政赤字的问题，和一些项目的问题。地方财政为什么在02-08年出现高速增长的情况，它有5大原因，我们现在所看到的，这5大支柱，基本上都不存在。因此，它只能通过新的财政融资渠道，很重要的融资渠道就是城市投资融资平台，它通过发行各种债券、票据等新的产品，促使很多债务信贷化了，这种状况，使我们的很多问题被演化，这个是要未来高度重视的。
　　　 我们现在的周期性失业很大，人民大学的测算是3600多万，非农的失业率达到9.1%，另外我们认为不仅规模大群体也特殊，社会体系也比较的脆弱，另外更重要的是我们目前大规模的刺激方案是以资本密集型为主体，它带来是投资的增长并没有就业大幅度的增长，也就是说，无就业增长将增加无就业的经济复苏，就业问题是一个滞后，它会滞后整个宏观经济。
　　　 过渡救助带来更大的市场扭曲风险，这个风险，我们明显可以看到，危机救助很多政策是必须的，但是在中央政府的方案出台之后，我们有过渡救助的内在机制，这种内在机制使我们未来面临的问题很危险，比如在信贷方面、财政与信贷的匹配方面，对于西部大规模的投资，改变比较优势的方面，当然还有其他的一系列方面。
　　　 过渡乐观情绪绵延与信心逆转的风险。目前简单的粉饰太平，通过并不可靠的数据，或者并不全面的数据给大家提信心，这并不是一个可取的方法，我们可以看到历史，历史曾经上发生很多经济反复，并且在乐观情绪下突然出现的经济下滑，带来信心逆转，带来更大经济下滑的历史案例，所以我们要保持一种审慎的乐观。
　　　 这是前面所讲的9大风险，如何应对这些风险呢？如何才能过渡到启动市场，巩固企稳下一个阶段呢？我们要辩证认识投资在中国经济救助当中的作用，虽然中国投资效率不如区间地区，一方面我们不宜启动另外的投资刺激方案，也不能大幅度的减少原有投资计划，目前是在于实施落实，同时也要结构进行调整。出口下滑已经成为定局，但是政府不能对外需进行过渡的救助，贸易调整要保证其战略高度，目前出台的政策要进行分类调整，第一个，出口退税大幅度进一步的是不必要的。这里面有我们的专门研究报告来说明。我们认为在扩大出口信用保险，外商融资担保等金融措施是很好的，应该进一步鼓励，当然，还有一个可以利用把这些出口退税关税减免的费用建立外向型的产业转型基金，现在出口退税的领域很多起到保护落户的作用，把这些钱用在另外的地方会更好。中国目前的消费不能简单进行一次性转移支付或者是通过补贴居民的消费，而是我们要提高居民的边际消费倾向，我们在短期要进一步的扩大家电下乡，以旧换新，我们要出台5-10年的改革促消费政策，这里面我们提到重要的一点，我们认为对于特殊人群的补贴要进行扩大，特别是应当扩大对于学生的一些补贴范围，和教育体系的调整。结构改革是中国在止跌复苏进程中的政策核心，结构改革不要关注传统产业的改造，更重要的是要落实到新产业的促进上，新产业的战略规划、技术研发、补贴以及基础设施的建设显得很重要，另外一个提出来，政府可以考虑大规模固定资产更新补贴计划出台这样的计划，但是这个补贴计划应该对于固定资产更新里面提出技术标准和环保标准，必须在这个上面做文章。财政支出总量依然存在扩张的空间，投资性的财政支出不宜增加，与此同时，要重点关注财政结构性恶化的源头，地方财政信贷化的问题。货币政策不能进行方向性的调整，但是必须实施工具和措施进行调整，货币政策在短期应当稳定预期，未来货币政策的操作难度很大，我们认为很重要的一个就是我们货币政策还是应当有自己的独立性，财政绑架带的现象要给予关注。货币政策内在结构性的调整还是比较重要的，就是数量型工具和价格型工具之间的替代使用，应该可以启动，当然还有我们的汇率，应当保持稳定。
　　　 以上就是我们报告的主体内容，谢谢大家。